以太幣半死不活、競爭幣旺季遙遙無期，這輪牛市為什麼比熊市還難？

作者| Aylo

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首先，這一輪週期確實很難，別讓任何人糊弄你說它不難。但現實是，每一輪週期都比上一輪更難。市場參與者的數量在增加，競爭越來越激烈，老玩家更精明，最終失敗的人自然也更多。

如果你在熊市時沒重倉比特幣或 Solana（SOL），那有很高機率根本沒賺到錢，甚至可能已經抓狂了。如果我自己不是用 SOL 計價，大概也會過得很煎熬。

是的，這一輪確實有一些個別的大贏家，但我敢打賭，如果你在這些資產上重倉豪賭，最終很可能會把一部分甚至大部分收益吐回去。畢竟，大多數人不會在一波大賺之後就收手，他們總覺得「週期還沒結束」，還想再搏一把，結果就是把賺到的錢又還回去了。

「玩傻遊戲，拿傻獎品」這個道理永遠適用，只不過對交易者和賭徒來說，有時候這個過程被拉長了而已。

那麼，這一輪週期到底為什麼這麼難？

01. 創傷後遺症（PTSD）

過去兩輪大級別的競爭幣週期，大多數幣種都經歷了 90-95% 的暴跌。而 Luna 和 FTX 的崩盤更是加劇了產業的連鎖反應，市場跌得比預期還要狠。大量重量級玩家被清算，加密借代平台至今仍未恢復元氣。

這場「創傷後遺症（PTSD）」深深影響了加密原生用戶。在本輪週期裡，競爭幣市場的交易模式很大程度上反映了一種主流觀點——「所有項目都是騙局」。在過去兩輪加密市場週期中，人們普遍相信「這項技術代表未來」。但到了當前這個週期，這種信念已經大幅削弱甚至被摧毀，許多人不再相信加密產業的長期前景。相反，「一切都是騙局」這種觀點已經成為主流認知之一。

沒人敢長期持有任何資產，因為他們不想再經歷一次資產腰斬甚至清零的痛苦。這導致了極端的「割韭菜循環」（Max Jeet Cycle）——所有人都想著搶跑，把別人當接盤俠。

社群媒體（X 上加密推文）更是加劇了這種情緒化交易，市場參與者每天都在尋找週期頂部，導致市場情緒波動更加劇烈。

這種心理影響不僅體現在交易行為上，它還影響了整個生態系統的建構和投資方式。如今，項目面臨更嚴格的審查，信任門檻大幅提高。這帶來了雙重影響：一方面，它有助於篩選明顯的騙局；但另一方面，也讓真正有價值的項目更難獲得關注和發展機會。

02 、創新

目前的創新更多是迭代式的，基礎設施不斷優化，但不像 DeFi 誕生時那樣有顛覆性的 0→1 突破，也缺少讓人眼前一亮的重大進展。這使得「加密產業沒有實質進步」等觀點更容易獲得共鳴，同時也催生了更多「加密產業一無所成」之類的敘事。

整個創新格局已從革命性突破轉向漸進式改進。雖然這符合任何技術發展的自然規律，但對於依賴敘事驅動的市場而言，這種變化帶來了新的挑戰。

此外，我們仍然缺乏真正的「殺手級應用」——那些能將鏈上用戶規模推向數億級的突破性產品尚未出現。

03 、監管

先前專橫的 SEC 在業界掀起了巨大混亂，嚴重阻礙了發展。尤其是 DeFi 這種本來可以吸引更廣泛用戶、找到市場契合點（PMF）的賽道，直接被掐住了脖子，沒能進一步壯大。此外，SEC 還強行阻止所有治理代幣向持有者傳遞價值，最終塑造了「這些代幣毫無價值」的市場敘事，而某種程度上，這確實成了現實。

SEC 不僅逼走了大量開發者（例如 Andre Cronje 公開表示，SEC 的打壓讓他徹底退出行業），還阻斷了傳統金融（TradFi）與加密行業的融合，最終迫使整個行業不得不依賴風險投資（VC）融資。這直接導致了供需結構失衡，價格發現機制被扭曲，市場價值被少數機構牢牢控制。

不過，現在市場正在迎來一些正面的改變。隨著越來越多項目以公開銷售形式出現，加密產業正逐步打破 SEC 施加的桎梏。

Andre Cronje 關於他與 SEC 交涉經歷的摘錄

譯文：那些信件接連不斷地寄來，每次都換一個新的攻擊角度。最初，他們以融資和 SEC 違規的名義對我展開「調查」，這讓我十分困惑——畢竟，我既不是美國公民，也不是美國居民，更沒有向美國公民或居民出售任何東西。

我花了數週甚至數月的時間，試圖收集資訊並回答他們的問題（其中許多是他們要求提供的數據，而我根本不可能擁有）。這種折磨對我的時間、精力和資源造成了極大的消耗。到了這個階段，我幾乎被迫完全停止開發和研發，把全部注意力放在這場法律與監管的戰鬥上。

04 、金融虛無主義

上述種種因素共同推動了本輪週期「金融虛無主義」的盛行。金融虛無主義的本質，就是對市場失去信仰，但又不得不玩。既然看透了一切，那就投機到底，能賺一把是一把，就算是賭 Memecoin，也比傻傻持有強。

「無用的治理代幣」敘事，再加上 SEC 造成的高 FDV 、低流通供應（low float）格局，讓許多加密原生用戶徹底放棄長期持有的幻想，轉向 Memecoin，在其中尋找更「公平」的機會。

此外，現實社會裡，年輕人想要實現階層躍遷，幾乎只能靠賭博式投資。資產價格飛漲，工資卻被法幣的無止境貶值遠遠甩在身後，使得 Memecoin 這種「加密版彩券」格外吸引人。彩票的核心價值從來不是賠率，而是它承載了希望，這也是為什麼它一直讓人趨之若鶩。

由於賭博文化在加密貨幣市場有著天然的市場契合度，且相關技術（如 Solana 和 Pump.fun）越來越成熟，新代幣的發行數量迎來爆發性成長。本質上，這一切的核心邏輯只有一個——市場上有大量用戶渴望極端投機，而需求決定市場。

加密貨幣市場一直都有「在前線摸爬滾打」的說法，但在本輪週期中，這個概念已被廣泛認可。

這種虛無主義的投資心態體現在多個方面：

•  梭哈投機文化興起並進入主流
•  投資週期進一步縮短
•  交易行為更偏向短期投機，而非長期投資
•  極端槓桿與高風險操作的普及
•  對基本面分析持「無所謂」的態度

05. 過去週期的經驗反而成了阻礙

過去幾輪週期教會了投資者，只要在熊市中買入一些競爭幣，最終就能獲得超越比特幣的回報。

幾乎沒有人是天生優秀的交易員，因此在過去的週期裡，對大多數人來說，最穩健的策略就是持有——即使是最拉垮的競爭幣，最終也會輪到一波上漲。

但這輪週期完全是交易者的市場，更有利於賣方，而不是長期持有者。交易者甚至透過 HYPE 空投，拿到了本輪週期內最大的一次暴利機會。

本輪週期的市場敘事普遍壽命較短，且缺乏足夠有說服力的主題。市場參與者比以往更成熟，擅長更有效率地提取價值，因此競爭幣的局部泡沫沒有像過去那樣被吹到極端。

以 AI 代理（Agent）敘事的首輪炒作為例——這可能是市場第一次真正感受到「這就是我們一直在等待的新敘事」。不過，目前仍處於極早期階段，長期贏家可能尚未真正浮現。

06 、比特幣迎來了新買家，而競爭幣大多沒有

比特幣與其他加密資產之間的分化從未像現在這樣明顯。

比特幣已經成功吸引了傳統金融（TradFi）的買盤，首次獲得了強勁、持續的被動需求來源。甚至，部分央行已經開始討論將比特幣納入資產負債表。

相比之下，競爭幣比以往任何時候都更難與比特幣競爭。這也不難理解──比特幣眼前有一個明確的成長目標，就是挑戰黃金的市場價值，而競爭幣並沒有類似的宏大敘事。

競爭幣幾乎沒有新的買家。儘管在比特幣創下歷史新高後，一些散戶重新入場（但他們卻買了 XRP），總體而言，新散戶資金流入仍然有限，加密行業的負面聲譽問題依然存在。

07 、以太幣角色的轉變

比特幣市值佔比的下降主要受到以太幣市值成長的影響。

在過去的週期中，以太幣上漲通常被視為「競爭幣季」開啟的訊號，但這項經驗法則在本輪週期中並未奏效。其根本原因在於，以太幣的表現一直不佳，且受到基本面因素的拖累。

許多交易員和投資者都感到困惑，因為以太幣不再是推動市場承擔更多風險的觸發點，相反，它反而成為了許多迷你競爭幣旺季（mini alt-szn）終結的標誌，這與過去的市場節奏完全不同。

儘管已經有不少敘事和賽道在以太幣不作為的情況下獨立啟動並運作，但許多交易員仍然堅信，以太幣需要上漲才能開啟真正的競爭幣旺季（Alt season）。

當然，市場變化的原因遠不止這些，但這些是我在喝咖啡放空思緒時，最先想到的一些關鍵點。

那麼，接下來該怎麼辦？要嘛更努力，要嘛更聰明地工作。

我依然相信，從長期來看，基本面終將決定一切。但前提是，你必須真正理解你所支持的項目，以及它們是如何實際超越比特幣的。目前市場上確實有一些潛在的候選者，但數量仍然不多。可以尋找具備以下特徵的項目：

•  清晰的獲利模式
•  真正的市場契合度（PMF）
•  永續的代幣經濟模型
•  有強勁敘事支撐的基本面（目前來看，AI 和 RWA 是兩個符合此標準的領域）

我認為，隨著美國監管環境的變化，那些具備強基本面和 PMF 的項目最終可以向代幣傳遞價值，這些將是相對更穩健的投資選擇。而那些能夠創造穩定收入的協議，現在正處於良好發展週期。這與過去以「博傻理論」主導的代幣模式形成了顯著對比。

如果你的策略是「等散戶進場後再砸盤」，那麼你可能會陷入困境。市場已經進化，不再單純依賴散戶推動週期，更精明的資金往往會提前佈局並搶跑這些明顯的策略。

可能的策略方向:

1）成為更好的交易員

• 試圖建立交易優勢，專注於短期交易，因為當前市場仍存在許多穩定的短期機會。
• 鏈上交易（onchain trading）雖然收益倍數更高，但波動也更大，不適合抗壓性差的人。

2）「槓鈴投資組合」仍然適用（適用於沒有明確交易優勢的大多數人

• 70-80% 資金配置在比特幣& SOL，留出一小部分資金用於更具投機性的投資。
• 定期再平衡（rebalancing）以維持合理的資產配置。

3）評估你的可投入時間，調整策略

• 如果你只是個普通人，有工作，無法全天泡在市場裡，那你不可能拚得過每天坐鎮戰壕 16 小時盯盤的年輕交易員。
• 但消極持有表現不佳的競爭幣，等待市場輪到自己，也不會是有效策略。

4）探索多角化策略（結合不同領域，提高勝率）

• 核心投資組合（比特幣& SOL）+ 低風險套利策略（例如空投挖礦，儘管現在難度提高了，但仍然存在機會）。
• 提前佈局新生態，在尚未成熟的生態中佔位，如 HyperLiquid 、 Movement 、 Berachain 等。
• 深耕某個細分領域，成為賽道的專家。

08. 競爭幣市場仍有成長空間，但競爭更加激烈

我依然認為，2025 年競爭幣市場仍有成長空間，整體市場環境仍受全球流動性週期影響。但真正能顯著跑贏比特幣& SOL 的，可能只會是少數賽道和少數項目。而且，競爭幣輪動的節奏會更快，這意味著投資人需要更敏銳地調整部位。

如果市場真的迎來瘋狂的貨幣寬鬆，我們或許會看到類似過去的競爭幣牛市，但我認為這種情況發生的可能性低於不發生的可能性。即使真的發生，大多數競爭幣的漲幅也只是市場平均水平，不會像過去那樣全面起飛。

今年仍有大量競爭幣項目即將推出，市場流動性仍會被稀釋分散，這點需要特別注意。

09 、小結：一點希望

我從來沒見過一個認真研究加密市場好幾年的人，最後賺不到錢的。

市場上還是有很多機會，這個領域的成長依然值得期待。說到底，我也不比別人更懂什麼，只是在這個週期裡，根據現實狀況不斷調整自己。

還有一點很明確──我們早就不在牛市初期了。不管你有沒有賺錢，牛市已經持續了很長時間，這個事實不會改變。

「控制好下行風險，上漲自然會水到渠成。」這句話永遠適用。

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